美國關稅政策的“90天緩期”給美股帶來了顯著緩解。納斯達克100指數創下歷史上單日最大漲幅之一。然而，市場壓力依然存在，美債長端收益率持續上行，美元遭遇拋售。

就在同一時間，黃金價格飆升，突破每盎司3200美元大關，在過去一周收盤報3236.21美元，創歷史新高。關稅緩和和美債收益率反彈本該打壓作為生息資產的黃金價格，但由于美元信用遭到動搖，美債喪失避險作用，似乎全球都在尋求有效的避險資產。

瘋狂行情也使華爾街紛紛上調目標價。4月11日，高盛將2025年底金價的預測上調至每盎司3700美元（此前為3300美元），這一調整納入了強于預期的各國央行購金需求，以及衰退風險上升帶來的ETF流入提振因素。這也是當前預測值最高的投行。此外，德意志銀行的預測為3350美元，瑞銀3200美元。

黃金目標價再上調

金價在4月11日創下新高，一度達到每盎司3245美元，此前在2日美國宣布加征關稅后一度下跌5%。此次快速反彈主要緣于此前因股市拋售引發追加保證金而導致黃金被動拋售，如今多頭回補帶動了反彈。

盡管投機倉位大幅下降，但由于市場對衰退的擔憂加劇，ETF持倉上升，而在東亞地區，黃金實物需求也在價格走低時出現回升。

“金價在10日和11日出現明顯反彈，主要是由于市場不確定性持續，投機者回補了此前被迫平倉的頭寸。”高盛全球大宗商品研究聯席主管特魯文（Daan Struyven）表示，將2025年底金價的預測上調至每盎司3700美元（此前為3300美元），預測區間為3650至3950美元。

央行購金的攀升和黃金ETF資金流入增加是兩大調升預測的主因。高盛此次將央行購金假設從每月70噸上調至80噸——雖然仍低于2022年之后的平均水平（每月86噸），但顯著高于2022年之前的基準水平（每月17噸）。最新監測數據顯示，2025年2月央行購金高達106噸，遠超此前假設。

此外，在經濟衰退擔憂下，ETF資金流入往往會大幅超出基于美聯儲利率的模型預測，并呈持續性。華爾街投行目前認為，未來12個月美國經濟陷入衰退的概率為45%，如果衰退成真，ETF流入可能會進一步加速，推動金價在年底升至每盎司3880美元。

特魯文認為，在極端尾部風險情境下，金價有可能在2025年底前升至每盎司4500美元。但如果經濟增長因政策不確定性緩解而超預期，ETF流入可能回歸利率模型所反映的正常水平，年底金價則可能回落至3550美元左右。

其他機構也普遍看好金價走勢，不排除未來會對預測價進行上修。德銀貴金屬分析師薛家康（Michael Hsueh）對記者表示，黃金的長期牛市邏輯依然穩固，央行增持黃金儲備的趨勢有望延續，疊加ETF資金在兩年半內首次回流及中國險資入場的積極因素，黃金投資需求或持續走強，預計2025年底金價將達到3350美元。

“美元替代品”需求強勁

事實上，支撐金價的重要因素就是全球央行的買需，這在過去幾年就已體現。各界預計這種需求將會擴大，尤其是美國政策不確定性開始削弱對美元資產的信仰。

渣打全球首席策略師羅伯遜（Eric Robertsen）對記者稱，盡管股市暫時獲得喘息空間，但壓力跡象依然存在。美債長端收益率持續上行，收益率曲線呈現“熊陡”的趨勢。美元對低收益貨幣如歐元、瑞郎和日元出現下跌，可能意味著投資者正在擔憂美元的長期信譽受損。尤其是當VIX指數高達40%、標普500的一個月實現波動率達到49%時，投資者依舊沒有涌入美元和美債，說明即便關稅政策暫緩，市場信心受損可能已經成為事實。

當美元、美債的避險價值下降之際，黃金幾乎成了唯一的港灣。薛家康表示，數據顯示，2022年以來，全球央行購金需求占市場總需求的比重已從10%躍升至24%，購買量較2011~2021年均值翻倍。相比之下，同期對美國國債的需求僅占新發規模的7%~10%。德銀研究分析稱，驅動各國央行購金的核心動機包括：長期保值或對沖通脹（88%受訪央行認可）、危機時期表現（82%）及投資組合多元化（76%）。

世界黃金協會2024年發布的《央行黃金儲備調查》顯示，66%的央行預計未來將進一步提高黃金在儲備資產中的占比，較2022年的46%顯著上升；同時，49%的央行預計美元儲備占比將在五年內下降，高于此前38%的比例。

此外，私人投資需求亦呈現回暖跡象。全球黃金ETF在連續兩年半凈流出后，于2025年2月首次實現同比正增長。發達市場黃金ETF投資量也在當月恢復同比正增長。如果ETF投資者現在開始更加穩定地積累黃金，并保持較高的積累水平，那么金價的超額表現將更具確定性。

美股風險并未消散

對于黃金的多頭而言，股市風險并未消散。

盡管標普500最糟糕的10個交易日大多發生在自大蕭條以來最嚴重的兩次經濟衰退期間，即全球金融危機和新冠疫情期間，但最好的10個交易日也都發生在這些時期。這表明短期的反彈并不意味著市場已解除了警報。

亦有美資投行交易員對記者表示，上周的市場波動堪稱職業生涯中最激烈的。標普500過去一周的盤中波動幅度驚人，五個交易日分別為8.5%、7.3%、10.8%、4.7%和3.1%，是自1987年股災以來5日實際波動率的第三大飆升（僅次于全球金融危機和新冠疫情期間）。相比之下，2017年“特朗普1.0”的第一年，標普500創下有史以來最低的實際波動率。

搖滾般的行情并不限于股市，債券市場同樣震蕩——2017年，美國10年期國債收益率創下歷史最窄波動區間；而過去一周則創下現代歷史上該資產類別第三大波動幅度（同樣僅次于金融危機和新冠疫情期間的極端情境）。

在美股實現持續反彈之前，通常會看到以下幾個條件：估值具有吸引力，極端的市場倉位，政策支持，經濟增長放緩的速度正在減緩。當前，這些都仍待觀望。

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