一季度我國GDP同比增長5.4%，超出市場預期，實現良好開局。具體到3月來看，工業增加值、服務業生產指數、社會消費品零售、固定資產投資增速均比1~2月有所加快，顯示經濟保持穩中向好、穩中回升態勢。

不過，隨著美國推出面向全球的“對等關稅”以及我國針鋒相對反制，外部環境的不確定性風險急劇上升。我國需密切關注對美出口受阻帶給總出口和經濟增長的拖累，“靠前發力推動既定政策盡快落地見效，并根據形勢需要及時推出新的增量政策”。

GDP：同比增長5.4%，超出預期

一季度GDP表現之所以超出預期，與三個因素密不可分：

一是出口繼續暢旺。一季度我國按美元計出口同比增長5.8%，與去年全年增速大致持平，實現貿易順差2730億美元，大幅高于去年同期的1832億美元。美國加征關稅擾亂全球貿易市場秩序，但貿易商加緊搶出口，使得一季度出口并未失速，凈出口繼續發揮較強支撐作用。

二是政策加力擴圍。以舊換新政策持續拉動耐用品消費，設備更新政策推動工器具購置增速創歷史新高，政府債加快發行托底基建投資，一系列穩地產政策推動市場出現“小陽春”，發展新質生產力帶動高技術行業快速發展等，這些都凸顯出政策的積極效果。

三是市場活力信心增強。3月份制造業PMI和非制造業商務活動指數均有提升，特別是中小企業景氣度明顯回升；3月末M1增速回升至1.6%，達到近一年來的最高水平；消費者信心指數持續回升，顯示市場主體對未來預期有明顯改善，有利于提升經濟內生增長動能。

總體來看，一季度存量政策和增量政策共同顯效，各地區、各部門積極搶抓開局，疊加出口向好等因素，共同推動經濟開局良好。展望二季度，由于美國加征超高關稅使直接出口美國受阻，世界經濟秩序面臨重創，外部環境更趨復雜嚴峻，經濟持續回穩正面臨壓力，需密切關注4月底政治局會議是否出臺增量政策。

工業：增速超預期加快

3月規模以上工業增加值同比增長7.7%，較1~2月加快1.6個百分點。3月環比增長0.44%，略低于上月的0.51%。

三大門類中，采礦業增加值同比增長9.3%，較1~2月加快5個百分點；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增長3.5%，較1~2月加快2.4個百分點；制造業增長7.9%，較1~2月加快1個百分點。

從需求端看，3月規模以上工業出口交貨值同比名義增長7.7%，高于1~2月的6.2%，與海關出口增速一致，主要由于企業趕在美國“對等關稅”落地之前加快搶出口。工業企業產銷率為93.0%，同比下降0.1個百分點，且降至近年來最低水平，顯示產品銷售速度有所下降，內需不算暢旺。

產業結構仍在優化升級。3月高技術產業增加值同比增長10.7%，較1~2月加快1.6個百分點，且快于整體增速。

消費：餐飲、商品整體回升

3月社會消費品零售同比增長5.9%，高于1~2月的4.0%，好于市場預期。季調后環比增長0.58%，與前兩個月環比增速大致持平。

餐飲消費和商品零售額均加快增長。3月餐飲收入同比增長5.6%，高于1~2月的4.3%；商品零售同比增長5.9%，高于1~2月的3.9%。從商品細項來看，隨著以舊換新政策繼續顯效，家電、家具、通訊器材、汽車增長加快，增速分別比1~2月加快24.2、17.8、2.4和9.9個百分點，僅建材類消費增速從0.1%降至-0.1%。

總體來看，3月消費表現超出預期，居民消費意愿和消費能力均有改善。截至2月，消費者信心指數已經連續3個月回升，且達到去年4月以來最高水平。3月城鎮調查失業率由5.4%回落至5.2%，一季度居民人均可支配收入同比增長5.5%，達到近一年來的最高水平。

展望下一階段，在中美貿易摩擦加劇的背景下，促消費將成今年工作重中之重。除了落實現有的各項政策之外，以舊換新補貼規模擴大，并納入服務消費等增量政策也已進入決策視野。而隨著各項促消費措施發力顯效，消費增長動能有望繼續改善。

投資：基建、制造業均有改善

一季度固定資產投資同比增長4.2%，高于1~2月的4.1%，好于預期。3月環比增長0.15%，慢于1月的0.61%和2月的0.55%，呈邊際放緩勢頭。

（一）基建投資：前置發力

一季度狹義基建投資（不含電力、熱力、燃氣及水生產和供應業）同比增長5.8%，較1~2月加快0.2個百分點。廣義基建投資同比增長11.5%，較1~2月加快1.5個百分點。

廣義基建無論是絕對增速還是邊際變化均好于狹義基建，顯示出中央主導的基建投資增長更快。不過，隨著地方政府債務壓力緩解以及財政政策靠前發力、專項債加快發行，狹義基建投資也獲得增長動能。

（二）制造業投資：增速回升

一季度制造業投資增長9.1%，較1~2月加快0.1個百分點。我們測算的3月單月增速為9.2%，有所加快。

制造業投資增速之所以回升，主要緣于政策支持。一方面，今年以來設備更新繼續加力，一季度設備工器具購置同比增長19%，高于1~2月的18%，刷新2013年以來的最高水平。另一方面，官方繼續加大對新質生產力和現代化產業體系的支持，高技術產業繼續保持較快增長。

（三）民間投資：有所改善

一季度民間投資同比增速為0.4%，略好于1~2月的0%。扣除房地產開發投資，一季度民間投資同比增長6.0%，與1~2月持平。推斷民間投資的邊際好轉主要由于房地產業的邊際改善，而這又與官方加力推動房地產市場止跌回穩，一些房地產企業資金狀況得到改善有關。

從佐證指標來看，3月份中小企業PMI確實有改善。中型企業PMI上升0.7個百分點至49.9%，為今年以來最高水平；小型企業PMI上升3.3個百分點至49.6%，為去年5月以來最高水平。

房地產：開發降幅擴大

一季度全年房地產開發投資同比-9.9%，降幅較1~2月擴大0.1個百分點。我們測算的3月當月同比增速為-10.0%，又回到兩位數降幅。

房價有回溫。3月份高線城市出現“小陽春”跡象，居民購房意愿回升，帶動房價走高。3月份70個大中城市新建住宅銷售價格環比-0.1%，連續4個月維持這一水平。24個城市環比上漲，比上月增加6個。70個大中城市二手住宅價格環比-0.2%，較上月的-0.3%降幅收窄。有10個城市環比上漲，比上月增加7個。

銷售有好轉。一季度銷售面積同比-3.0%，銷售額同比-2.1%，均較1~2月收窄，新房市場活躍度提升。這也體現在金融數據上，3月份新增居民中長期貸款同比多增531億元，加杠桿意愿有回升。

房企施工增速下滑。一季度施工面積同比-9.5%，較1~2月降幅擴大。但新開工面積同比-24.4%，竣工面積-14.3%，均較1~2月收窄。在低線城市市場仍然低迷的背景下，房企并不急于加快施工進度。

資金來源待改善。一季度房地產開發資金來源同比-3.7%，較1~2月的-3.6%略有下滑。其中銀行貸款和其他資金來源增速均有改善，顯示商業銀行加大對白名單項目支持，以及居民購房意愿有回升，但自籌資金降幅較1~2月擴大，拖累整體表現，顯示金融市場對房地產仍持謹慎態度。

3月以來，高線城市房地產市場延續修復態勢，甚至出現了久違的地王潮，回穩跡象初步顯現。與此同時，低線城市仍在低位徘徊，市場繼續呈現分化特征。4月高頻數據顯示，30個大中城市新房成交量季節性放緩，市場止跌回穩仍需政策加力。

政策：擇機推出增量政策

今年以來，政策措施加力擴圍，存量政策和增量政策共同顯效，推動今年一季度經濟開局良好。不過，隨著美國于4月初加征“對等關稅”，二季度出口可能面臨較大挑戰，擇機推出增量政策的必要性上升。

但就當下而言，決策層保持觀望態勢，并不急于出臺新政策。

一是由于已有充分預案。4月9日，李強總理主持召開的經濟形勢專家和企業家座談會指出，“外部沖擊對我國經濟平穩運行造成一定壓力。我們對此已經作了充分估計，做好了應對各種不確定因素的準備”。政府工作報告將廣義赤字率提升至8.4%，二季度政府債將會加快發行，可發揮對沖效果。

二是搶轉口窗口尚未關閉。3月我國出口同比增長12.4%，大超市場預期，主要原因在于直接對美出口受阻后，出口商開啟了“搶轉口”。雖然特朗普對華加征巨額關稅，但對全球其他經濟體還有90天的談判期，這為我國繼續“搶轉口”提供了時機。所以，預計出口短期內仍有一定韌性。

三是美國承受壓力更大。美國6月將有6.5萬億美元國債到期，面臨再融資壓力。但由于“對等關稅”對美元體系造成沖擊，美國國債收益率先降后升，使特朗普政府面臨巨大壓力。再加上加征關稅引起的通脹上升風險，預計美國承受度相對有限，中美雙方均有下調關稅訴求。

這種情形下，政策并不急于加力，而是保持觀望、伺機而動。4月9日的座談會提出，“要實施好更加積極有為的宏觀政策，靠前發力推動既定政策盡快落地見效”。同時也要求“根據形勢需要及時推出新的增量政策，以有力有效的政策應對外部環境的不確定性”。從政策節奏看，4月底的政治局會議將是重要觀察節點。

（溫彬系中國民生銀行首席經濟學家，王靜文系中國民生銀行研究院宏觀研究中心主任）

第一財經獲授權轉載自“民銀研究”微信公眾號。

AD：

鄭重聲明：本文版權歸原作者所有，轉載文章僅為傳播更多信息之目的，如作者信息標記有誤，請第一時間聯系我們修改或刪除，多謝。