盡管市場走勢疲軟，但ADC（抗體偶聯(lián)藥物）龍頭企業(yè)映恩生物(09606.HK)上市首日仍然大漲。

4月15日，映恩生物(09606.HK)在港交所主板掛牌上市，當天報收于205港元，首日漲幅超過116%。

業(yè)內(nèi)人士認為，距離港交所2018年在新的《主板上市規(guī)則》中新增第18A章，允許未盈利、無收入的生物科技公司上市（下稱“18A公司”）已有7年，部分頭部公司憑借大熱單品或商務拓展（Business Development，以下簡稱BD）探索出盈利模式。映恩生物受到熱捧，也許正是港股18A公司的一個重要信號，創(chuàng)新藥企正在迎來由破發(fā)潮到上漲潮的“分水嶺”。

公開數(shù)據(jù)顯示，截至4月15日，港股70家18A企業(yè)中，共有52家年內(nèi)股價上漲，占比超過7成，多家公司年內(nèi)漲幅均超過300%。

業(yè)內(nèi)對于“分水嶺”的判斷，不僅基于股價表現(xiàn)，還考慮到了經(jīng)營面情況。Choice數(shù)據(jù)顯示，2024年，18A企業(yè)合計營業(yè)收入超過712億元，同比增長超36%。有9家18A公司已在2024年止虧為盈，超40家18A公司虧損幅度縮窄。

首日大漲1.2倍打破18A魔咒

映恩生物正在打響18A公司 IPO重啟的信號槍。

上市首日，映恩生物高開91.33%，開盤后繼續(xù)拉漲超130%。截至收盤，報205港元，上漲116.7%。此前，該公司暗盤交易表現(xiàn)強勁，報價一度達到155.70港元，較招股價94.60港元上漲64.59%。

這也意味著，映恩生物打破了此前18A公司破發(fā)的“魔咒”。記者據(jù)choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至4月15日，70家已上市交易的18A公司中，58家公司最新收盤價低于首發(fā)價格，占比超八成。映恩生物是首日收盤價遠高于首發(fā)價格的18A企業(yè)。

即便招股期正值港股市場大幅回調(diào)，映恩生物此次公開發(fā)售部分仍獲115.14倍認購，國際發(fā)售部分獲13.52倍認購，刷新18A公司IPO認購紀錄。公開資料顯示，映恩生物IPO投后估值為11億美元，較IPO前最后一輪融資估值增幅達到307%。

該公司的基石投資者陣容也較為強大。根據(jù)披露，映恩生物此次共引入15名基石投資者，累計認購規(guī)模6500萬美元。上述基石投資者均為頭部國際長線資本、國內(nèi)大公募以及知名藥企，包括BioNTech SE、LAV Star、Lake Bleu Prime及Lake Bleu Innovation、TruMed、富國香港、富國基金、易方達基金管理等。

業(yè)內(nèi)人士認為，與其他18A公司相比，映恩生物能在IPO時創(chuàng)下多個紀錄，一方面源于去年至今港股IPO市場持續(xù)回暖。另一方面也與該公司本身的經(jīng)營情況有關。公開資料顯示，映恩生物是一家專注于抗體偶聯(lián)藥物（ADC）研發(fā)的創(chuàng)新生物藥企，主要研發(fā)癌癥和自身免疫性疾病的新一代治療藥物。近年來，該公司已先后與BioNTech、百濟神州、葛蘭素史克、Avenzo等國際知名藥企達成授權(quán)出海合作，交易總金額超過60億美元（約合439億元人民幣），僅BioNTech就為其兩款ADC支付16.7億美元首付款。這種“以技術換現(xiàn)金流”的模式，讓該公司在無產(chǎn)品上市的情況下實現(xiàn)年收入近20億元。

“分水嶺”已現(xiàn)？

業(yè)內(nèi)認為，映恩生物在資本市場受到熱捧或許正是港股18A板塊，由衰轉(zhuǎn)盛的一個重要“分水嶺”。

此前，港股18A公司經(jīng)歷快速發(fā)展后一度陷入“冰點”。

2018年4月，港交所推出新的《主板上市規(guī)則》，新增第18A章，允許未盈利、無收入的生物科技公司上市。第一財經(jīng)根據(jù)港交所數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2018年，共有5家“18A”企業(yè)上市；2019年增長到9家；2020年繼續(xù)增長到14家；2021年達到高峰的20家。恒生生物科技指數(shù)也從2018年12月的11596點附近，一度上升至2021年6月的階段性峰值29257.4點，累計漲幅超152%。

隨后，受港股市場變化、醫(yī)藥政策調(diào)整等多重因素影響，18A企業(yè)迅速降溫。2022年至2024年，上市18A企業(yè)數(shù)量分別僅為8家、7家、4家。恒生生物科技指數(shù)也在2022年9月一度下滑至10000點下方。

如今，距離政策推出已有7年，隨著創(chuàng)新藥市場變化，一批18A企業(yè)正在觸底反彈。

一方面，通過18A赴港上市的醫(yī)藥企業(yè)正在日益增多。截至今日，已有映恩生物-B、維昇藥業(yè)-B、腦動極光-B三家企業(yè)通過18A赴港上市，已接近去年全年4家的數(shù)量。

另一方面，即便經(jīng)歷4月初的港股回調(diào)，不少港股頭部18A企業(yè)的年內(nèi)股價依然大幅上漲。記者據(jù)choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計，70家18A企業(yè)中，共有52家企業(yè)年內(nèi)股價上漲，占比超過7成。截至4月15日，德琪醫(yī)藥-B、和鉑醫(yī)藥-B年內(nèi)漲幅均超300%，分別為316%、313%。加科思-B、榮昌生物年內(nèi)漲幅也超100%。

能否穿越“死亡峽谷”？

與其他行業(yè)不同，生物醫(yī)藥研發(fā)通常需要較長的周期，對資金要求較高。一名醫(yī)藥公司研發(fā)人士對第一財經(jīng)說，生物醫(yī)藥研發(fā)周期可達10年以上，許多初創(chuàng)企業(yè)容易面臨資金鏈斷裂的危機，這也在客觀上形成了創(chuàng)新的“死亡峽谷”。

因此，自18A企業(yè)在港股上市后，能否依靠獲得的融資，走出創(chuàng)新的“死亡峽谷”，實現(xiàn)營收增長一直是投資者關注的重點。

第一財經(jīng)注意到，已有多家頭部18A企業(yè)已經(jīng)開始陸續(xù)開始“上岸”。choice數(shù)據(jù)顯示，截至4月15日，除華昊中天醫(yī)藥-B、維昇藥業(yè)-B外，68家企業(yè)均已經(jīng)披露2024年年報。其中，2024年已經(jīng)有58家企業(yè)能夠產(chǎn)生營收，合計營業(yè)收入超過712億元，同比增長超36%。百濟神州、信達生物、復宏漢霖三家公司，分別以273.9億元、94.22億元、57.24億元，拿下營收榜的前三名。

有數(shù)據(jù)統(tǒng)計的企業(yè)中，2024年超74%的18A公司實現(xiàn)營業(yè)收入同比增長，11家企業(yè)營業(yè)收入增長的幅度超100%。

更重要的是，去年已有9家18A公司實現(xiàn)盈利。其中，復宏漢霖、康寧杰瑞制藥-B、歸創(chuàng)通橋-B2024年期內(nèi)溢利已經(jīng)達到1億港元以上，分別為8.2億元、1.66億元、1.00億元。而在2020年，還沒有一家18A公司實現(xiàn)盈利。

此外，康希諾生物、科笛-B、君實生物、信達生物、開拓藥業(yè)-B等45家18A公司，2024年的虧損幅度有所縮窄。choice數(shù)據(jù)顯示，百濟神州2024年期內(nèi)溢利為-46.34億元，去年同期則為-62.45億元。

還有多家18A企業(yè)已“摘B”。2018年，港交所修改的《上市規(guī)則》中的第18A章指出，未盈利生物科技公司在港上市后，股票代碼后綴加上“B”以作標識。公司想“摘B”，只有符合港交所《上市規(guī)則》第8.05（3）的三個要求（市值在40億港元以上；年收入超過5億港元；至少過去三個會計年度的管理層穩(wěn)定）之一方可申請。順利“摘B”一直被視為一家醫(yī)藥生物公司成長壯大的重要指標。總體來看，目前70家上市公司中，已有百濟神州、信達生物、復宏漢霖、再鼎醫(yī)藥、康方生物等12家已“摘B”，陣營日漸擴大。

營收增長、凈利潤“闖關”背后，18A企業(yè)反轉(zhuǎn)的關鍵在哪里？一名醫(yī)藥行業(yè)人士說，部分上市企業(yè)獲得融資后，已“跑”出一些爆款單品或開拓BD，成為部分企業(yè)扭虧為盈的關鍵。

例如，復宏漢霖2023年首度實現(xiàn)扭虧，盈利主要源于其核心產(chǎn)品陸續(xù)實現(xiàn)商業(yè)化銷售后持續(xù)銷量擴大。財報顯示，該公司2023年產(chǎn)品銷售收入合計約45.54億元，同比增長70.2%。其中，抗腫瘤核心產(chǎn)品2023年的國內(nèi)收入為26.44億元，同比增長56.1%；在中國和印尼獲批上市的抗PD-1單抗斯魯利單抗（H藥）貢獻收入11.2億元，同比增長230.2%。

與之類似的還有國內(nèi)雙抗龍頭康寧杰瑞制藥-B（09966.HK）。2024年該公司年內(nèi)溢利約為1.66億元，上年同期則為虧損2.11億元。止虧為盈的關鍵在于許可費。2024年康寧杰瑞制藥-B許可費收入超過4.6億元。

展望未來，業(yè)內(nèi)多認為18A企業(yè)的反轉(zhuǎn)時刻將至。華南一名醫(yī)藥領域證券分析人士對記者表示，映恩生物的上市是一個反轉(zhuǎn)的信號，如果后續(xù)能有越來越多18A公司在上市后持續(xù)實現(xiàn)管線里程碑突破及商業(yè)化進展，資本市場對創(chuàng)新藥企的信心將進一步加強。

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