一季度經濟數據出爐，疊加財政部披露1.3萬億元超長期特別國債發行安排，長債利率擾動增加。

4月17日，A股三大股指全面收漲，市場近4400只個股上漲。國債期貨則全線收跌，銀行間市場利率債現券收益率多數上行。截至記者發稿，30年期國債活躍券收益率上行2.7BP至1.885%。

除股債蹺蹺板效應外，財政部日前消息顯示，2025年超長期特別國債將于4月24日啟動，50年期品種將在下月迎來首發，債券供給端潛在壓力受到市場關注。受訪人士認為，超長期特別國債發行在市場預期之內，對債市的影響主要取決于流動性環境即貨幣政策配合情況。

考慮到一季度經濟數據表現超預期后二季度或有所承壓，加上配合財政政策的需要，不少機構預測宏觀刺激政策或將加碼，二季度成降準降息重要觀察窗口，債市降準博弈持續。

1.3萬億超長期特別國債啟動發行，長債利率波動加劇

4月17日，股債蹺蹺板效應明顯，國債期貨收盤全線下跌，30年期主力合約跌0.49%報119.440元，10年期主力合約跌0.15%報108.990元，5年期主力合約跌0.14%報106.255元，2年期主力合約跌0.08%報102.490元。

銀行間市場利率債現券收益率多數上行。截至記者發稿，10年期國債活躍券“25附息國債04”收益率上行0.75BP至1.65%，30年期國債活躍券“24特別國債06”收益率上行2.7BP至1.885%，其他期限國債品種收益率也有不同程度上行。

此前一日（16日），超長期國債利率較中短端波動就明顯加大，盤中30年期國債期貨一度閃崩0.4%左右，隨后震蕩修復。從消息面來看，當日財政部公布了2025年一般國債、超長期特別國債發行有關安排。其中，超長期特別國債將于4月24日啟動發行，20年期和30年期品種將率先發行。

16日，5年期和10年期國債活躍券收益率均下行1.25BP，分別降至1.485%和1.6425%，30年期“24特別國債06”收益率則上行0.3BP，收于1.858%。市場分析認為，超長期特別國債的潛在供給壓力對債市長端利率帶來一定干擾。

相比去年，今年的國債發行安排的披露時間更為靠前。2024年政府工作報告明確，從2024年開始擬連續幾年發行超長期特別國債，專項用于國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設。2025年的政府工作報告則明確，今年擬發行1.3萬億元超長期特別國債，比去年增加3000億元。

具體看發行安排，今年超長期特別國債仍分為20年期、30年期和50年期三種，發行期數分別為6期、12期、3期，發行時間分布在4月至10月，合計21期。其中，4月24日將首發20年期、30年期品種，5月23日將首發50年期品種，付息方式均為按半年付息。

對于債券供給側帶來的影響，中信證券FICC分析師丘遠航對第一財經表示，超長期特別國債發行在市場預期內，對債市影響主要取決于流動性環境的配合情況。如果央行通過降準、買斷式逆回購、買賣國債、降息等貨幣政策工具配合應對，預計市場能夠有效地承接財政提前發力。

縱觀4月以來，債券市場經歷了關稅反復，以及3月社融信貸、出口及一季度經濟數據超預期等，以10年期國債為代表的長債利率由此前的1.80%逐步重新回到1.65%附近。華安證券固收分析師顏子琦認為，本輪行情較以往有所不同，長端當前沒有明顯利空，中短端則要觀察銀行資產負債端改善情況和降準降息落地節奏。

降準降息何時落地？二季度是重要觀察窗口

當前，全球經濟衰退預期增強，包括中國國債在內的避險資產被機構普遍認為有望實現較好回報。進入二季度，美國“對等關稅”擾動疊加債券供給增加等因素，國內債市降準博弈持續。

國家統計局16日公布的經濟數據顯示，一季度我國GDP同比實現5.4%增幅，超出市場預期。其中，積極信號包括消費品零售明顯回升、民間投資反彈帶動投資修復、工業產出反彈至高位等。

有機構分析，一季度財政政策提前發力，國內經濟總體維持溫和復蘇，但二季度以后經濟或將有所承壓，原因包括財政政策靠前發力后續空間變小，財政對經濟支撐作用可能減弱；特朗普關稅加劇出口不確定性；房地產市場復蘇節奏偏慢等。

在此背景下，市場普遍預期二季度宏觀刺激政策加碼，在財政政策增量措施之外，貨幣政策會否進一步寬松仍是關注焦點。有券商人士指出，一季度經濟企穩復蘇背景下央行階段性收緊流動性，這為后續貨幣政策放松預留了空間，預計二季度央行可能加快實施降準降息，資金利率中樞有望逐步下移。

丘遠航認為，為了配合財政發力，尤其是面對長期債券發行占比較高的情況，通過降準釋放長期資金的必要性大大增強，有前置落地的需要。此外，當前再貸款利率處于較高水平，且最近1年的結構性降息滯后于總量降息，目前再貸款利率存在補降的需求。

“等到結構性降息補充落地后，OMO（公開市場操作）為代表的總量降息預計也有落地的空間。”丘遠航判斷，整體來看，二季度是貨幣政策組合拳落地的關鍵窗口。

華西證券固收分析師劉郁也指出，整體來看，一季度經濟實現開門紅，3月出現多個積極信號。但面臨美國加征關稅帶來的新情況，政策加力可能“箭在弦上”，擇機降準降息或進入兌現期。“寬貨幣方面，降準可能先于降息，參考往年降準降息時點，降準的時間窗口可能在4月下旬或5月，降息則可能在5~7月。此外，4月下旬政治局會議可能會儲備新的政策工具。”她在最新報告中預測稱。

顏子琦也在報告中提到，目前銀行負債端雖有改善，但仍面臨一定壓力，考慮到4月有1.7萬億元買斷式逆回購到期，央行的表態與操作較為關鍵，若寬貨幣落地，降準可能先于降息。他認為，近期多家銀行密集下調定存利率也讓降息預期升溫，“歷史上看，降息前銀行存款利率會率先下調”。

“一季度數據客觀上為后續增速目標提供了一定的冗余，政策預期有待觀察。而二季度看，出口對基本面數據或有影響，經濟量價的同環比可能有所收斂，關鍵在于外需回落和財政效應各自傳導的相對速度，”華泰證券固收分析師張繼強則認為，二季度經濟數據或傾向收斂，但政策對沖的力度還需要一些觀察期，債市機會仍大于風險，“但下行空間打開還需全球經濟、價格等觸發劑。”

從公開市場操作來看，4月17日，央行以固定利率、數量招標方式開展了2455億元7天期逆回購操作，操作利率1.50%。Wind數據顯示，當日有659億元逆回購到期，據此計算，單日凈投放1796億元。

縱觀最近3周，央行在公開市場累計凈回籠資金9578億元。其中，本周累計投放資金5575億元，回籠資金5742億元，凈回籠167億元。Wind數據顯示，本月還有5860億元逆回購到期。

AD：

鄭重聲明：本文版權歸原作者所有，轉載文章僅為傳播更多信息之目的，如作者信息標記有誤，請第一時間聯系我們修改或刪除，多謝。