映恩生物-B（09606.HK）將于4月15日在港交所正式掛牌上市。

市場頗為關(guān)注的是，該公司國際配售倍數(shù)超過14倍，募資金額超過2億美元。同時(shí)，公司此次上市還吸引了包括BioNTech、富國基金、易方達(dá)等在內(nèi)的15家國際長線資本及頭部公募作為基石投資者。

而這一火爆認(rèn)購情況對于“18A”板塊（2018年4月，港交所推出新的《主板上市規(guī)則》，新增第18A章，允許未盈利、無收入的生物科技公司上市。以下此類企業(yè)簡稱“18A”）而言，已經(jīng)很久沒有出現(xiàn)過了。

自2021年以來，港股市場因資本退潮、醫(yī)保控費(fèi)、創(chuàng)新藥出海遇冷等多重因素影響，18A企業(yè)迅速降溫。

據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至4月14日，在56家已上市交易的18A公司中，有19家公司仍處于破發(fā)狀態(tài)，占比超過三成；其中，有30家公司的市值低于20億港元。

對此，滬上一位券商分析師在接受記者采訪時(shí)表示，映恩生物的IPO或?qū)⒊蔀樾袠I(yè)的一個(gè)重要分水嶺。如果該公司能夠在上市后持續(xù)實(shí)現(xiàn)管線里程碑的突破、推動(dòng)BD合作以及商業(yè)化進(jìn)展，那么將有望重塑市場對創(chuàng)新藥企的信心。然而，如果再次出現(xiàn)“高估值”與“低產(chǎn)出”的錯(cuò)配情況，那么當(dāng)前的上市熱潮恐怕難以持續(xù)。

港股生物藥企現(xiàn)久違IPO大單

公開資料顯示，映恩生物是一家主營抗體偶聯(lián)藥物（ADC）研發(fā)的企業(yè)。此次IPO發(fā)行價(jià)區(qū)間為94.60港元至103.20港元，預(yù)計(jì)市值達(dá)78.68億港元～85.84億港元（按總股本計(jì)）。

據(jù)招股書披露，映恩生物的主要收入來源于ADC領(lǐng)域的在研管線產(chǎn)品。但ADC資產(chǎn)并非完全由內(nèi)部研發(fā)，而是通過Licence-out模式（指將自身的知識(shí)產(chǎn)權(quán)如專利、技術(shù)平臺(tái)等授權(quán)給另一家企業(yè)在特定地區(qū)或市場進(jìn)行商業(yè)化開發(fā)，從而獲取一筆可觀的預(yù)付款及后續(xù)的銷售分成）。

業(yè)績方面，招股書數(shù)據(jù)顯示，公司截至2024年底的凈利潤為虧損約10.5億元，流動(dòng)負(fù)債凈值19.6億元。此外，此前的融資協(xié)議中包含對賭條款，若公司未能在2025年前成功上市，投資者有權(quán)要求以年利率10%～30%進(jìn)行股份贖回。

從市場環(huán)境看，映恩生物IPO新股募資表現(xiàn)搶眼，與當(dāng)前港股市場回暖息息相關(guān)，這波赴港上市熱潮助推作用不容忽視。

畢馬威的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至2025年第一季度已有6宗IPO募資超過10億港幣，而2024年同期僅有1宗。

在生物醫(yī)藥板塊，2025年港股市場也呈現(xiàn)回暖跡象，除映恩生物外，恒瑞醫(yī)藥、百利天恒等龍頭藥企也相繼在年初遞表，瞄準(zhǔn)“A H”上市融資。

18A藥企融資回暖

從映恩生物IPO融資額來看，是2022年以來最大的“18A”生物科技港股上市項(xiàng)目，那么行業(yè)春天又回來了嗎？

2018年4月，港交所新的《主板上市規(guī)則》新增第18A章，允許未盈利、無收入的生物科技公司上市，打破了傳統(tǒng)資本市場對盈利能力的剛性要求。

但在拿走大額融資后，無論是在經(jīng)營業(yè)績還是在股價(jià)表現(xiàn)上，18A藥企都沒有拿出市場所期待的表現(xiàn)。且估值泡沫化也很快到來。2021年6月，恒生生物科技指數(shù)達(dá)到峰值，觸及29257.4點(diǎn)，較2019年低點(diǎn)14703.1上漲約100%。

但隨后行業(yè)迅速遇冷，臨床失敗潮及政策收緊進(jìn)一步令行業(yè)業(yè)績和估值承壓。

沙利文數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，18A企業(yè)上市家數(shù)在2021年達(dá)到峰值，即20家后持續(xù)驟降，2022、2023年，上市的18A企業(yè)數(shù)量分別為8家和7家。且從募集金額來看，已上市64家公司中，募集資金最多的是百濟(jì)神州達(dá)70.85億港元，募集資金最少的是潤邁德-B，僅募集1.49億港元，平均募集金額17.36億港元。

“由于生物醫(yī)藥研發(fā)周期長、投入大，當(dāng)前不少生物藥企的運(yùn)營主要依靠融資和在手現(xiàn)金在支撐。”一位醫(yī)藥行業(yè)人士告訴記者，目前生物醫(yī)藥行業(yè)資本環(huán)境呈現(xiàn)局部回暖、整體承壓的復(fù)雜態(tài)勢。估值倒掛、退出渠道不暢等矛盾仍未根本解決。

不過據(jù)清晨資本統(tǒng)計(jì)，截至2025年3月，已有超70家企業(yè)通過港股18A上市，涵蓋抗體藥物、基因治療、AI醫(yī)療等多個(gè)領(lǐng)域，總募資額超千億港元，成為亞洲最大的生物科技融資平臺(tái)。

沒有“春天”的行業(yè)，只有“抗凍”的企業(yè)，上述醫(yī)藥行業(yè)人士告訴記者，與上一輪熱潮不同，此輪上市企業(yè)更顯分化。未來行業(yè)正處于市場出清的階段，資本流向分化會(huì)更顯著。

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