作者：以太坊基金會研究員 Justin Drake
編譯：Felix, bitget交易平臺
ETH 供應量目前每年增長 0.5%。即每年 1% 的發行量減去每年 0.5% 的銷毀量。想再次實現超額收益，要么發行量減少，要么銷毀量增加。個人認為兩者都會發生。
ETH 與 BTC
在深入研究以太坊的發行和銷毀之前，先簡單介紹一下 ETH 與 BTC。
互聯網原生貨幣是一個巨大的機會，價值數十萬億美元。貨幣溢價很少大規模累積。你需要一種真正有吸引力的資產，擁有杰出的屬性，以便社會協調。
乍一看，貨幣性是一個零和游戲。在互聯網時代，黃金已做好了非貨幣化的準備。只有兩種候選貨幣可以取代它并贏得互聯網貨幣之爭——BTC 和 ETH。沒有其他貨幣能與之匹敵。個人認為，決定性的因素是可信的中立性、安全性和稀缺性。
自以太坊合并以來，ETH 比 BTC 稀缺。值得注意的是，BTC 供應量增長了 66.6 萬，價值 660 億美元，而 ETH 供應量卻保持平穩。如今，BTC 供應量每年增長 0.83%，比 ETH 快 66%。對于那些展望未來的人而言，ETH 供應量將再次減少。
稀缺性很重要，但最終互聯網貨幣之爭可能還是由安全來解決。具有諷刺意味的是，著名的 2100 萬 BTC 上限才是罪魁禍首。BTC 發行量將降至零——這是比特幣最強大的社會契約。在幾次減半后，發行量將小到無關緊要。
這里有一份數據：在過去 7 天中，礦工收入中只有 1% 來自比特幣手續費，99% 來自比特幣發行。盡管經歷了 4 次減半，發行量減少了 16 倍，盡管人們花了 15 年時間尋找比特幣的交易效用，但情況仍然如此。
個人認為，比特幣區塊鏈已經過時了。要持久對比特幣進行 51% 攻擊，大約需要 100 億美元和 10GW 的電力。對于民族國家來說，成本微不足道。至于電力，德克薩斯州可以生產 80GW。 BTC 的安全比率是 200 比 1，這是一項由 100 億美元經濟安全保障的 2 萬億美元資產。
任何與 BTC 挖礦相關的可做空工具都會激勵 51% 攻擊。有價值 200 億美元的比特幣礦企股票——這些股票會立即產生“核爆”。BTC 未平倉合約有 400 億美元——直接賣空敞口。更不用說通過 1000 億美元的 ETF 和 1000 億美元的 MSTR 產生的潛在賣空敞口。
BitVM 能解決費用問題嗎？任何 BitVM 橋都是對比特幣進行 51% 攻擊的激勵。事實上，51% 攻擊者可以在挑戰期內審查欺詐證明并耗盡 BitVM 橋。諷刺的是，BitVM 可以說是對比特幣的直接攻擊。
如果 BTC 價格上漲 10 倍，超越黃金，那么比特幣還安全嗎？假設這種情況在未來 11 年內發生。BTC 將成為價值 20 萬億美元的資產，但由于三次減半，發行量將縮減 8 倍。安全比率將超過 1000 比 1。個人認為這是站不住腳的，尤其是當 BTC 機構化、流動性更強、最終更容易做空時。想象一下 1 萬億美元的永續未平倉合約，但只有 100 億美元的經濟安全。
比特幣能在為時已晚之前以某種方式自我修復嗎？比特幣是區塊鏈僵化的縮影。它能有每年 1% 的尾部發行量嗎？也許比特幣可以切換到 PoS 并依賴最低費用？PoS 是褻瀆。也許比特幣可以換成另一種 PoW 算法？不，那個核選項無濟于事。也許比特幣可以擁有大區塊并大規模出售數據可用性？好吧，為了小區塊，曾經爆發過一場圣戰。
如果你讀到這里，并且理解了上面的內容，那么恭喜你。即使在今天，也很少有人意識到比特幣 PoW 的長期影響以及對 BTC 資產的影響。這是一個可以搶先執行的機會，但需要耐心。時間不是 1 個月，甚至不是 1 年——而是 10 年。
談到長期框架，Lummis 提出的將 BTC 鎖定 20 年的建議有點瘋狂——到那時比特幣就會被淘汰。更糟糕的是，如果美國持有數萬億美元的 BTC，這將直接激勵美國的敵人發動 51% 攻擊。與普遍看法相反，比特幣對民族國家根本沒有抵抗力——俄羅斯等國可以輕松發動 51% 攻擊。
ETH 發行
回到 ETH。當前的發行曲線是一個陷阱。不幸的是，就像比特幣的發行一樣，以太坊的發行設計也是錯誤的。它保證 2% 的尾部 APR，即使 100% 的 ETH 被質押。由于質押成本遠低于 2%，每個理性的 ETH 持有者都會受到激勵去質押。
當大多數 ETH 被質押時，就會面臨虧損：
→ ETH 置換：像 stETH 和 cbETH 這樣的流動質押代幣取代了原始 ETH 作為抵押品。這為 DeFi 注入了系統性風險（托管風險、削減風險、治理風險、智能合約風險）。這種置換還會削弱 ETH 作為記賬單位的作用，并對貨幣溢價產生進一步的連鎖反應。
→ 實際利潤和稅率：實際利潤，即根據供應增長調整后的收益，隨著 ETH 質押的增加而下降。當 100% 的 ETH 質押時，所有 ETH 持有者都會被同等稀釋。更糟糕的是，收入稅是根據名義收益征收的。如果沒有質押者享受正向實際利潤，而所有 ETH 持有者每年都要承受數十億美元的拋壓，那將是一場悲劇。
個人認為，發行曲線應該通過質押者競爭來推動公平發行率的發現——而不是任意設定 2% 的下限。這意味著隨著 ETH 質押量的增加，發行曲線最終必須下降并回到零。個人的建議是“羊角包發行”（Croissant Issuance）。
“羊角包發行”是一個簡單的半橢圓形，具有兩個參數：
→ 軟上限：發行量歸零時的質押比例。50% 的質押軟上限讓人感覺可信、中立且務實。
→ 峰值發行：ETH 持有者承擔的理論上的最大發行量。一個任意的整數（例如每年1%）就可以，因為最終利率將由市場決定。
以太坊基金會研究人員多年來一直在研究發行——個人認為，目前的曲線已經被打破，需要改變，這是一個粗略的共識。引導社交層改變發行并不容易。對于冠軍來說，這是一個機會，可以應對這種情況并協調未來幾年主網的變化。
ETH 銷毀
個人認為，銷毀大量 ETH 的可持續方式是擴展數據可用性。擁有 1000 萬 TPS 且每筆交易支付 0.001 美元的 DA 比擁有 100 TPS 且每筆交易支付 100 美元更有利可圖。
我不會感到驚訝，如果我們今年看到每天有數百個 ETH 的 blob 被銷毀，然后這個銷毀量可能會突然因 Fusaka 分叉中的同伴數據可用性（DAS）而再次驟降。
是的，EIP-4844 引入的 blob（數據塊）在一定程度上降低了總銷毀量，這是供需的自然現象。當對 DA 的需求趕上供應時，預計 blob 會被大量銷毀。幾個月后，Pectra 硬分叉將使 blob 數量翻倍。短期目標是增長，預計會有很大增長。
在接下來的幾年里，供應與需求之間會像貓捉老鼠一樣不斷博弈，直到完整的 Danksharding 部署完成。如果今年看到每天有數百個 ETH 的 blob 被銷毀，然后這種銷毀突然再次因 Fusaka 分叉中的 peer DAS 崩潰而崩潰，個人不會感到驚訝。
放眼未來，這是為未來幾十年和幾個世紀建設基礎設施。基本面將在未來幾年內顯現出來。無論是比特幣安全、ETH 發行還是 ETH 銷毀，都要保持耐心和信心。
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